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一只被低估的POCT二當(dāng)家,便宜才是投資硬道理?

發(fā)布日期:2020-12-23   來源:瞪羚社   瀏覽次數(shù):0
核心提示:IVD賽道作為醫(yī)療器械大領(lǐng)域的重要組成部分,其優(yōu)良的商業(yè)模式和廣闊的發(fā)展空間使得它備受市場(chǎng)朋友的青睞。而經(jīng)??次覀兾恼碌睦?/div>
 IVD賽道作為醫(yī)療器械大領(lǐng)域的重要組成部分,其優(yōu)良的商業(yè)模式和廣闊的發(fā)展空間使得它備受市場(chǎng)朋友的青睞。而經(jīng)??次覀兾恼碌睦吓笥岩仓?,IVD領(lǐng)域的兩極化趨勢(shì)機(jī)會(huì)趨于凸顯,“大”發(fā)光領(lǐng)域A股三大巨頭邁瑞、安圖、新產(chǎn)業(yè)爭(zhēng)得難分難解,相當(dāng)一部分投資者選擇均衡組合布局。反觀“小”POCT領(lǐng)域,龍頭萬孚生物的市場(chǎng)表現(xiàn)可謂是一枝獨(dú)秀。我逛遍各大社區(qū),在對(duì)POCT的投資布局上,市場(chǎng)的看好龍二基蛋生物的聲音特別多,其中最核心的理論支撐是“便宜”。

 

截止今日收盤,萬孚生物市值為296億人民幣,基蛋生物市值僅有85.52億人民幣,基蛋生物的市值不及萬孚市值的1/3!

 

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為什么會(huì)有如此大的差距?市場(chǎng)先生暫時(shí)打瞌睡了,還是基蛋生物被低估了?

 

我們先來看財(cái)務(wù)數(shù)據(jù):

 

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如果單看關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo),萬孚的營(yíng)收規(guī)模是基蛋的一倍有余,但實(shí)際上近三年兩家的凈利潤(rùn)規(guī)模相近。

 

我們都知道,市值=估值*凈利潤(rùn),兩家相近的利潤(rùn)規(guī)模,基蛋卻在估值(市盈率)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于萬孚,邏輯何在?

 

市場(chǎng)先生沒有無緣無故的愛,亦不會(huì)有無緣無故的恨。

 

基蛋生物在上市之初我們就開始關(guān)注,作為POCT心臟標(biāo)志物檢測(cè)領(lǐng)域的國(guó)產(chǎn)龍頭,伴隨著國(guó)內(nèi)老齡化的加速和心腦血管疾病的高發(fā),無論是題材還是基本面的都非常感性。

 

但是隨著跟蹤的深入,實(shí)際上其與龍頭萬孚有幾個(gè)比較重要的差異,而這可能成為基蛋受市場(chǎng)冷遇的“命門”。

 

1、產(chǎn)品線布局:全面完勝單一

 

從前文數(shù)據(jù)看到,基蛋的毛利率和凈利率數(shù)據(jù)上遠(yuǎn)勝萬孚,其實(shí)這極容易誤導(dǎo)以財(cái)務(wù)為主要導(dǎo)向的投資人,下意識(shí)就認(rèn)為基蛋的產(chǎn)品技術(shù)先進(jìn)性和競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)于萬孚。

 

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基蛋生物主要產(chǎn)品收入來自于心肌標(biāo)志物和炎癥標(biāo)志物,從下圖的業(yè)務(wù)組成對(duì)比來看對(duì)應(yīng)萬孚的慢性疾病檢測(cè),該領(lǐng)域普遍毛利率較高。而萬孚生物的產(chǎn)品線不僅囊括心標(biāo)、炎癥,也包括傳染病、毒品、妊娠,還有貿(mào)易類業(yè)務(wù),顯然后三者低毛利率的業(yè)務(wù)拖累了萬孚整體的盈利能力。

 

然而,我認(rèn)為產(chǎn)品線的廣度恰恰是決定核心POCT廠家的核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要影響因子,舉兩個(gè)鮮明的例子,一個(gè)是集采,另一個(gè)是新冠。

 

●未來要面臨的集采:萬孚受影響的可能性更小

 

雖然基蛋的股東大會(huì)上管理層說到集采對(duì)于公司業(yè)務(wù)影響的可能性很小,但是從遠(yuǎn)期來看IVD的部分細(xì)分勢(shì)必會(huì)因控費(fèi)加劇而承壓,面向國(guó)內(nèi)醫(yī)院的業(yè)務(wù)如果真的發(fā)生集采,那么基蛋顯然受傷會(huì)更重,因?yàn)閱我唬ㄐ臉?biāo))業(yè)務(wù)占比高達(dá)80%以上;萬孚受傷更輕,手里還有毒品、妊娠等不受影響的業(yè)務(wù),這是抗風(fēng)險(xiǎn)能力的一個(gè)重要體現(xiàn)。

 

●新冠:捕捉機(jī)會(huì)的能力

 

正因?yàn)槿f孚產(chǎn)品線覆蓋了傳染病領(lǐng)域多年,在新冠爆發(fā)后公司才能迅速響應(yīng)并研發(fā)出對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品,并且隨著新冠可能流感化,將機(jī)遇轉(zhuǎn)化為業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。反觀基蛋,正因其產(chǎn)品線單一,才未能及時(shí)的捕捉到突發(fā)公共衛(wèi)生事件的機(jī)遇。

 

錯(cuò)過機(jī)會(huì),本身可能就是最大的風(fēng)險(xiǎn)。

 

另外,挺多朋友提到的基蛋自產(chǎn)原料的優(yōu)勢(shì),這的確能避免部分卡脖子的問題,但就目前的情況來說,這個(gè)優(yōu)勢(shì)可能并非影響股價(jià)的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),由于試劑毛利率非常高,原料成本對(duì)POCT企業(yè)而言并不會(huì)大。

 

2、渠道壁壘的優(yōu)勢(shì):心標(biāo)國(guó)外打開需要時(shí)間

 

從銷售布局上來說,國(guó)內(nèi)渠道基蛋和萬孚是不相伯仲的,銷售渠道子公司基本為全國(guó)布局,重點(diǎn)區(qū)域在東北、華東、華中、華南、西南。

 

另外萬孚產(chǎn)品品類最齊全,所以應(yīng)用場(chǎng)景最為廣泛。

 

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在海外渠道布局方面,萬孚布局的非常早(2003年),海外業(yè)務(wù)收入占比在POCT領(lǐng)域上市公司里最大,根據(jù)2019年公司財(cái)報(bào)數(shù)據(jù),海外業(yè)務(wù)占總收入的20.73%。而值得注意的是,外銷的這部分業(yè)績(jī),一半以上都是毒品檢測(cè)和傳染病檢測(cè)快診產(chǎn)品。

 

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為什么心標(biāo)外銷銷量上不去?很大程度是因?yàn)樾臉?biāo)產(chǎn)品的應(yīng)用場(chǎng)景更緊急化,國(guó)內(nèi)的產(chǎn)品達(dá)不到國(guó)際化的標(biāo)準(zhǔn),雞蛋目前在國(guó)內(nèi)主要還是應(yīng)用于二級(jí)及二級(jí)以下的醫(yī)院,在國(guó)際市場(chǎng)的拓展上,并不是砸錢猛搞就能短時(shí)間出效果的,需要時(shí)間和技術(shù)的積累和優(yōu)化。

 

據(jù)基蛋2019年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù),實(shí)現(xiàn)海外營(yíng)收3298萬,占比3.41%。基蛋的外拓之路,有萬孚的例子鋪墊,顯得更任重而道遠(yuǎn)。

 

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最后,在銷售策略上,萬孚更加狼性。

 

有業(yè)內(nèi)人士稱,萬孚生物各地區(qū)子公司多為51%持股,剩下的股權(quán)可能有對(duì)賭協(xié)議,未來幾年后,完成對(duì)賭協(xié)議,買回少數(shù)股東股權(quán),激勵(lì)機(jī)制更激進(jìn)一點(diǎn)。基蛋生物,多為全資持股的100%的子公司。

 

3、投資布局的差異:萬孚更靈活合理,基蛋略顯保守

 

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在投資布局方面,策略的差異實(shí)在令人驚訝。

 

基蛋上市后主要圍繞在渠道領(lǐng)域深耕,產(chǎn)品端方面投資了武漢迪艾斯和收購(gòu)了三板的景川診斷,發(fā)力微生物診斷和凝血POCT,另外近期還要進(jìn)軍布局發(fā)光大檢驗(yàn),整體看下來感覺有些無序,除了景川診斷是擴(kuò)充POCT產(chǎn)品線之舉外,微生物診斷這塊與平臺(tái)協(xié)同性實(shí)際上并不高。

 

實(shí)質(zhì)上基蛋在國(guó)內(nèi)的渠道實(shí)力其實(shí)已然很強(qiáng),參照國(guó)外巨頭崛起的經(jīng)驗(yàn)來看,多投資并購(gòu)好的產(chǎn)品線,形成有廣度的產(chǎn)品系列,對(duì)于提升公司所處賽道的天花板非常有幫助,基蛋目前還看不到非常nice的舉措。

 

從上圖來看,萬孚生物在產(chǎn)品端的布局非常多樣化,產(chǎn)品端包括達(dá)成生物(化學(xué)發(fā)光)、北京萊爾(CTC)、美國(guó)ICUBATE(多重PCR)、英國(guó)AltlasGenetics(傳染性疾?。⒈壤麜r(shí)的Biocartis(腫瘤伴隨診斷),很大一部分都是完善公司平臺(tái)布局的舉措。

 

之前我們也接觸了萬孚的投資部門的朋友,管理層和團(tuán)隊(duì)也意識(shí)到了,只聚焦單個(gè)細(xì)分領(lǐng)域會(huì)快速觸及天花板,限制企業(yè)成長(zhǎng)。而IVD權(quán)威媒體“醫(yī)業(yè)觀察”2018年把萬孚生物的投資團(tuán)隊(duì)列為最佳IVD產(chǎn)業(yè)投資團(tuán)隊(duì),足以顯現(xiàn)公司行業(yè)投資布局的靈敏嗅覺。

 

綜上,個(gè)人認(rèn)為萬孚的投資布局目前更優(yōu),當(dāng)然我們也需要給基蛋更多的時(shí)間來伸展。

 

4、吐槽一下基蛋管理層

 

看了基蛋股東大會(huì)紀(jì)要和結(jié)合周圍評(píng)價(jià),基蛋的董事長(zhǎng)的確是有抱負(fù)并非常務(wù)實(shí)的企業(yè)家,而反觀萬孚,行業(yè)里的評(píng)價(jià)普遍是一家“精打細(xì)算、會(huì)做生意”的企業(yè)。

 

但基蛋給我影響很深的一個(gè)槽點(diǎn)就是,前兩年公司發(fā)了個(gè)公告拿閑置募集基金來炒股,這個(gè)舉動(dòng)實(shí)在有點(diǎn)不務(wù)正業(yè)。另外,對(duì)投資者關(guān)系重視程度實(shí)在是很低,導(dǎo)致很多應(yīng)該公布通透的信息沒有釋放,可能也是一個(gè)股價(jià)承壓的因素。

 

其實(shí)上面提到的投資布局等方面都非常有賴于管理層的能力和品質(zhì),作為公眾公司,基蛋應(yīng)該把應(yīng)履行的上市公司義務(wù)和職責(zé)充分履行,這樣才不會(huì)因平時(shí)積累信息差而變成市場(chǎng)誤解,把事情搞砸。

 

希望基蛋加油吧!

 

總結(jié):縱觀中外所有的龍頭體外診斷廠商,快速成長(zhǎng)的路徑都是依靠大量的產(chǎn)品線實(shí)現(xiàn)飛躍的。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看,“產(chǎn)品線全面性+技術(shù)水平+渠道深度”,最終決定POCT企業(yè)本質(zhì)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

 
 
 
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