我們?cè)谑崂磲t(yī)藥零售投資邏輯時(shí)，首先想到的行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的大邏輯必然是“承接處方外流+行業(yè)集中度提升”。
對(duì)于在A股大熱的連鎖藥房公司來(lái)說(shuō)，行業(yè)趨勢(shì)帶來(lái)不僅是福利，當(dāng)中還有變革。
行業(yè)集中度提升，受益最大的無(wú)疑是有強(qiáng)大資本實(shí)力的連鎖藥房上市公司，總結(jié)四大藥房（一心堂、老百姓、益豐藥房、大參林）登陸資本市場(chǎng)后的運(yùn)作，就是快速的自建門(mén)店、兼并收購(gòu)地方藥房資源來(lái)實(shí)現(xiàn)自身的規(guī)模擴(kuò)張，在享受外延式擴(kuò)張紅利同時(shí)打開(kāi)公司市值天花板。
承接處方外流，受益的不僅是線下藥店，還有醫(yī)藥電商。隨著今年疫情事件及近來(lái)“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)藥”政策利好不斷釋放，網(wǎng)上藥店發(fā)展迅猛。根據(jù)瑞商網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年線下藥店店均月銷(xiāo)售額較2019年基本持平，但客流量下降，銷(xiāo)售額基本持平主要依靠客單價(jià)提升。2018-2020年客流量持續(xù)下降，2020上半年較同期平均每個(gè)店每月減少371個(gè)客戶。從數(shù)據(jù)上看出，醫(yī)藥電商已經(jīng)對(duì)線下藥店帶來(lái)了一定的沖擊，隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代消費(fèi)者習(xí)慣的不斷轉(zhuǎn)變，這一沖擊將會(huì)不斷放大，并且是行業(yè)不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。
所以，行業(yè)玩家只有順應(yīng)趨勢(shì)長(zhǎng)遠(yuǎn)布局，才能不被行業(yè)的洪流落下。我們今天要帶大家一起來(lái)看看的，不是已經(jīng)上市的四大藥房，而是即將上市的連鎖藥房后浪——健之佳。
為什么說(shuō)是大肉簽？健之佳方面，發(fā)行價(jià)為72.89元，市盈率23倍，主板上市。而A股連鎖藥房平均市盈率接近60倍，疊加新股熱度和公司質(zhì)地，相信會(huì)有很大的空間。
一、健之佳與前浪們的規(guī)模差距
健之佳主要從事藥品、保健食品和個(gè)人護(hù)理品等健康產(chǎn)品的連鎖零售業(yè)務(wù)。截至2020年8月，公司共有1546家醫(yī)藥零售門(mén)店，全為直營(yíng)店，分布于4個(gè)區(qū)域：云南、重慶、四川、廣西。
在中國(guó)醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)公布的“2019年銷(xiāo)售總額前100位的藥品零售企業(yè)排序”名單中，公司排名第12位；在《中國(guó)藥店》雜志公布的“2019-2020年度中國(guó)藥店價(jià)值榜100強(qiáng)”中，公司排名第13位。
健之佳發(fā)展起步于云南，經(jīng)過(guò)二十余年發(fā)展，已在云南地區(qū)形成了較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但與云南地區(qū)相較，健之佳在廣西、四川和重慶等經(jīng)營(yíng)區(qū)域仍處于開(kāi)發(fā)階段，直營(yíng)門(mén)店數(shù)量與市場(chǎng)份額均較低。和同樣起步于云南的西南地區(qū)藥房“老大哥”一心堂相比，健之佳經(jīng)營(yíng)區(qū)域覆蓋范圍與之存在一定差距。
同樣，在公司營(yíng)收方面，四大上市藥房2017-2019年平均營(yíng)收分別在56.68億、77.12億、93.87億，而健之佳2017-2019年?duì)I收分別為12.81億、16.16億、21.74億。
和四大藥房前浪們差距不小，健之佳如何奮力追趕甚至彎道超車(chē)？
藥房連鎖行業(yè)本身具有明顯的規(guī)?；?yīng)和資金密集型特征，通過(guò)本次成功IPO加持，健之佳計(jì)劃在未來(lái)三年內(nèi)于云南、四川、重慶和廣西四地開(kāi)出1050家直營(yíng)藥店，以進(jìn)一步提升規(guī)模效應(yīng)，加快追趕四大連鎖的步伐。
二、存在的三個(gè)亮點(diǎn)
除了通過(guò)IPO募集資金加速公司發(fā)展外，健之佳有幾個(gè)亮點(diǎn)讓人看到彎道超車(chē)的希望。
1、行業(yè)領(lǐng)先的電商布局
健之佳電商業(yè)務(wù)自有平臺(tái)、第三方平臺(tái)、合作平臺(tái)三部分組成，自有平臺(tái)包括健之佳網(wǎng)上藥店（PC端）、健之佳APP、健之佳公眾號(hào)以及聯(lián)合佳e購(gòu)電子貨架直接銷(xiāo)售，第三方平臺(tái)則通過(guò)淘寶、天貓、京東、蘇寧等多渠道開(kāi)展業(yè)務(wù)，合作平臺(tái)則是通過(guò)與美團(tuán)外賣(mài)、餓了嗎等配送平臺(tái)開(kāi)展合作，形成了較好的銷(xiāo)售套路。
近年來(lái)，健之佳線上收入占全部收入比重持續(xù)增加，從2017年的3.36%上升至2019年的5.98%。2017-2019年線上收入規(guī)模增長(zhǎng)也十分強(qiáng)勁，從7373.45萬(wàn)增長(zhǎng)至1.99億，復(fù)合增速達(dá)到30%。
在已上市藥房連鎖企業(yè)方面，各個(gè)行業(yè)玩家也意識(shí)到了醫(yī)藥電商帶來(lái)的行業(yè)變革，正積極布局線上業(yè)務(wù)，以老大哥一心堂2019年7000萬(wàn)出頭的電商銷(xiāo)售數(shù)據(jù)比較，可以看出健之佳在線上收入模塊也是領(lǐng)先的。
在醫(yī)藥電商越來(lái)越深入人心的趨勢(shì)下，健之佳有一定機(jī)會(huì)通過(guò)電商布局的優(yōu)勢(shì)來(lái)提升自身的銷(xiāo)售收入，從而拉近與前浪們的差距。
2、看似“累贅的”便利店布局，未來(lái)或許能成為推力
在健之佳的收入組成方面，我們可以看到除了線下門(mén)店零售收入、線上電商收入外，還有一塊是便利門(mén)店零售。截至2020年6月30日，公司擁有211家直營(yíng)便利店，系云南省內(nèi)規(guī)模最大的連鎖便利企業(yè)之一。為什么這塊上市前沒(méi)有被剝離出去呢？很大程度是因?yàn)橐粋€(gè)趨勢(shì)。
從全球范圍來(lái)看，美國(guó)和日本的醫(yī)藥零售行業(yè)發(fā)展模式對(duì)于國(guó)內(nèi)發(fā)展有著重要的借鑒意義。美國(guó)藥房為順應(yīng)消費(fèi)者對(duì)健康、專(zhuān)業(yè)、便利服務(wù)日益增長(zhǎng)的需求，以沃爾格林等為代表的美國(guó)連鎖藥店很早采取“藥店加便利店、前端加后端”的多元化經(jīng)營(yíng)模式。而在日本，零售藥店的商品類(lèi)別銷(xiāo)售構(gòu)成中，藥品僅占據(jù)32.2%的份額，化妝品占據(jù)21.1%的份額，日用雜貨和其他產(chǎn)品占據(jù)46.8%的份額。所以，“藥店+便利店”模式有其存在的發(fā)展空間，多元化的經(jīng)營(yíng)模式的普及，和便利店資產(chǎn)的布局，未來(lái)有機(jī)會(huì)給公司帶來(lái)全新的增長(zhǎng)動(dòng)力，這是一個(gè)順應(yīng)趨勢(shì)的落子，目前可能尚未煥發(fā)出光芒。
另外，公司便利店業(yè)務(wù)的盈利能力也不俗。
3、承接處方外流的保障，醫(yī)保門(mén)店的布局在全國(guó)前列
從行業(yè)規(guī)律來(lái)看，藥房門(mén)店是否覆蓋醫(yī)保對(duì)于單店銷(xiāo)售額有較大影響，也決定了企業(yè)整體承接處方外流的份額和能力，普遍國(guó)內(nèi)百?gòu)?qiáng)藥店連鎖在醫(yī)保門(mén)店的布局上給與了較高重視。
健之佳醫(yī)保門(mén)店占比較高，在行業(yè)內(nèi)排名前列，2017-2019年公司醫(yī)保門(mén)店占比分別為89.78%、86.62%、93.03%，整體處于較快的上升趨勢(shì)。
三、財(cái)務(wù)分析：與大佬們的優(yōu)劣對(duì)比
1、整體前景：營(yíng)收增長(zhǎng)情況
2017年-2019年，益豐藥房營(yíng)收分別為102.76億、69.13億、48.07億，同比增長(zhǎng)48.66%、43.79%、28.76%。
2017年-2019年，一心堂營(yíng)收分別為104.79億、91.76億、77.51億，同比增長(zhǎng)14.20%、18.39%、24.03%。
2017年-2019年，老百姓營(yíng)收分別為116.63億、94.71億、75.01億，同比增長(zhǎng)23.15%、26.26%、23.09%
2017年-2019年，大參林營(yíng)收分別111.41億、88.59億、74.21億，同比增長(zhǎng)25.76%、19.38%、18.29%
2017年-2019年，健之佳營(yíng)收分別35.29億、27.66億、23.47億，同比增長(zhǎng)27.57%、17.85%、14.27%。公司整體業(yè)務(wù)增速方面接近一心堂與大參林，略低于大參林、益豐藥房，這里要考慮的是公司資本實(shí)力和擴(kuò)張速度是不及上市公司的，能實(shí)現(xiàn)較為穩(wěn)定高速的增長(zhǎng)已然不錯(cuò)。
2、盈利成長(zhǎng)能力對(duì)比：毛利率、凈利率、單店收入
以2020年上半年數(shù)據(jù)看，健之佳的綜合毛利率水平高四大藥房，凈利率略低于四大藥房。而以2019年全年的數(shù)據(jù)來(lái)看，公司的綜合毛利率水平略高于老百姓，低于一心堂、益豐、大參林。
而從凈利率來(lái)看，健之佳無(wú)論是2020年上半年還是2019年的數(shù)據(jù)，都略低于四大藥房。
2017年-2019年健之佳單店平均凈利潤(rùn)為8.44萬(wàn)元、9.76萬(wàn)元、10.35萬(wàn)元，而一心堂單店平均凈利潤(rùn)8.34萬(wàn)元、9.03萬(wàn)元、9.63萬(wàn)元，略高一心堂，但低于益豐、大參林、老百姓。
3、成本控制：費(fèi)用率比較
可以從上面看到，健之佳的銷(xiāo)售費(fèi)用率明顯高于同行，2017-2019年分別為27.19%、25.18%和23.22%。2017年和2018年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用率略高于同行業(yè)可比上市公司平均水平，主要原因?yàn)楣咀饨鹳M(fèi)用率較同行業(yè)可比上市公司平均水平高。
由于公司地處西南，店均收入低于同行業(yè)上市公司均值，導(dǎo)致租金費(fèi)用率高于同行業(yè)。由于公司門(mén)店主要集中在省會(huì)、地州及部分縣級(jí)城市。
店均租金高于同行業(yè)經(jīng)營(yíng)區(qū)域重合度較高、擁有較多縣級(jí)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)門(mén)店的上市公司一心堂，租金費(fèi)用率較一心堂略高。
而管理費(fèi)用率方面，略低于行業(yè)平均值。
4、風(fēng)險(xiǎn)控制：流動(dòng)與速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率
2017-2019年，健之佳流動(dòng)比率分別為0.97倍、1.01倍、1.03倍，速動(dòng)比率分別為0.59倍、0.56倍、0.57倍，低于同行業(yè)均值。
2017-2019年，健之佳公司資產(chǎn)負(fù)債率（母公司）分別為62.89%、62.51%、67.24%和67.74%，公司整體長(zhǎng)期償債能力較為穩(wěn)定，高于行業(yè)均值。
這樣的數(shù)據(jù)表現(xiàn)可以說(shuō)是行業(yè)常態(tài)，IPO募資后都會(huì)顯著改善。
點(diǎn)評(píng)：雖然從財(cái)務(wù)分析上來(lái)看，健之佳在與上市公司的大佬們比拼敗下陣來(lái)，但其實(shí)不足為奇。前面我們就已經(jīng)提到，藥房連鎖行業(yè)本身具有明顯的規(guī)?；?yīng)和資金密集型特征，相信在得到資本助力后，公司能展現(xiàn)出屬于自己的風(fēng)采，個(gè)人也期待公司線上業(yè)務(wù)的發(fā)力。
總結(jié)：連鎖藥房行業(yè)，本身就是消費(fèi)屬性和防御屬性兼具的，如果投資人決定下注，就一定要放低對(duì)于行業(yè)公司的業(yè)績(jī)彈性和漲幅的預(yù)期。而健之佳的上市，我們看到了第二梯隊(duì)連鎖藥房公司在A股市場(chǎng)攪動(dòng)風(fēng)云的可能，也許公司有機(jī)會(huì)憑借自身的多元化布局的彈性和有序擴(kuò)張，讓A股的“四大藥房”變成五大、甚至六大藥房。
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